和二季度创新高的铜铝大相径庭，铅自春节后始终呈现为区间振荡，二季度始终运行于14500—16000元/吨之间。然而近两周以来，在美联储Taper预期发酵的背景下，有色金属普遍回调，铅却表现坚挺，本周在海外持续去库的背景下，伦铅向上突破年内新高，拉动沪铅大幅冲高。我们认为目前铅利空基本出尽，三季度消费旺季的来临有望加速基本面改善，铅有阶段性反弹的需求，当然长期消费瓶颈依然会限制铅价反弹空间，预计16500元/吨的高点突破难度较大。

基本面弱势压制二季度铅价

二季度铅价主要受到自身基本面的压制。二季度是铅的传统消费淡季，下游蓄电池企业开工维持在偏低水平，对铅主要维持按需采购。而铅的供应相对充裕，虽然二季度以来铅精矿加工费持续走低，但未对原生铅生产造成明显影响，上半年原生铅产量相较2020年和2019年仍有超5%的增长；另一方面随着再生铅新产能的投放，再生铅生产持续放量，上半年的再生铅产量相比2020年或2019年几近翻倍。在供应放量叠加消费淡季的影响下，铅锭库存自春节后持续走高，目前国内社会库存总量接近13万吨，是往年同期的4倍有余，对铅价造成巨大压力，成为阻碍二季度沪铅上行的重要原因。

旺季来临，基本面有改善预期

三季度铅基本面有改善预期。铅供应端利空基本出尽，受国内环保限制和海外疫情的干扰，上半年铅精矿产出持续受到扰动，铅精矿加工费大幅下滑。数据显示，国产铅精矿加工费已从年初的2100元下降至1400元，进口矿加工费自120美元下降至60美元，在低利润限制下，原生铅产量可能受到干扰。此外，再生铅综合成本运行在15000元/吨附近，给予铅价有效支撑，5月沪铅价格下跌至成本线附近，叠加南方部分地区环保扰动的影响，再生铅企业排产下降。从需求侧来看，在2020年疫情影响下，电动车需求爆发式增长，电动车年度产量同比增长近30%。2021年电动车行业依旧维持繁荣，在高基数的基础上，1—4月产量累计同比增长64%。三季度是电动车的生产旺季，根据对下游的调研，车企对三季度的生产也摩拳擦掌，届时有望带动蓄电池厂的开工和对原料的采购，进而拉动铅的消费。

整体来看，在交易了二季度漫长的基本面弱势逻辑后，目前铅供给侧已无新的利空，而消费旺季在即，基本面边际改善可期。LME库存自4月以来持续下降，目前总量已经回落至8万吨附近的低位，LME现货升水大幅走高，海外已经出现挤仓端倪。在外盘的刺激下，本就蓄势待发的铅价提前开启旺季行情，沪铅大幅拉涨。

反弹高度可能受限

在外盘拉动和国内基本面改善的预期下，铅有阶段性反弹的需求，但我们认为年内反弹高度有限。铅长期基本面走弱的逻辑没有发生根本性扭转，一方面再生铅及回收产业链成熟，再生产能持续扩张，且弹性较大，铅供应端炒作题材有限；另一方面铅消费即将步入长期瓶颈期，随着锂电池对铅蓄电池的消费替代加深，铅消费增速越来越低。

下半年来看，在通胀压力和就业恢复的背景下，美联储口风逐渐转鹰，下半年主题可能是逐渐退出宽松，美元指数尚有反弹空间，对有色整体形成利空。在宏观面不利和基本面长期趋弱的背景下，我们认为铅的反弹高度将受限，沪铅2020年的高点16500元/吨将成为强阻力，操作上三季度前期可逢回调少量参与多单，在阻力位附近，长线卖保空单应择机介入。